Chine - la fin du "miracle" approche

On évoque dans cet article la bulle d'investissement chinoise et ses possibles conséquences politiques.

Constat sur la situation chinoise.

Jeudi dernier, un article sur l'économie chinoise, intitulé « Les Trente glorieuses chinoises touchent à leurs fins »,a été publié dans Les Echos. Il est intéressant de le lire.

Cet article n'est pas sans reproche. L'analyse économique est parfois inadéquate et la comparaison avec les Trente glorieuses est passable : la période de croissance extrêmement vive de la Chine n'a commencé qu'en 1990 (à la suite de la libération des talents par Deng Xiaoping) : c'est donc une période de 20 ans.

Néanmoins, l'article relate une série de faits qui peuvent guider notre analyse de la Chine :

• La bourse de Shanghai a perdu 14 % en 2010 : les prévisions de rentabilité des grandes entreprises chinoises se sont donc dégradées.
• L'inflation accélère en Chine : +11% des prix alimentaires en 2010 et une envolée des salaires (mesurés en monnaie locale). On apprendra, si on ne le savait pas déjà, que la main invisible est plus forte que la poigne de l'Etat : si celui-ci bloque autoritairement l'appréciation de la monnaie, alors l'ajustement « de Balasa-Samuelson » se fera par l'inflation locale, au bout d'un délai de latence plus ou moins grand.
• Les autorités chinoises maintiennent un rythme de création de masse monétaire extrêmement fort. Elles n'osent prendre que des petites mesures insuffisantes pour modérer le crédit, et donc l'inflation.
• La raison de cette retenue est que les créances douteuses sont énormes et qu'un resserrement trop fort provoquerait le défaut de paiement de beaucoup d'entreprises et de gouvernements locaux. En effet, la Chine se caractérise par un niveau de mal-investissement très important, c'est-à-dire de dépenses dites « d'investissement » non-rentables, réalisées notamment du fait des gouvernements des provinces locales.

Nous sommes donc en présence d'une bulle, c'est-à-dire d'un ensemble de croyances erronées de la part d'épargnants/créanciers, en l'occurrence les petits épargnants chinois et quelques investisseurs occidentaux. Ces créanciers vont fatalement devoir subir les pertes en question, soit par une forte inflation (-50% de la valeur de la monnaie sur 5 ans, par exemple), soit par un défaut de paiement des créances.

Quelles seront les conséquences de l'éclatement de la bulle ?

Le PIB, c'est-à-dire la somme des valeurs créées par les unités de production locales, résulte de la conjonction d'un capital physique (et dans une moindre mesure organisationnel), d'un niveau de progrès technique (celui de la Chine est aujourd'hui parvenu au niveau occidental) et d'un capital humain.

• Maintenant que le capital physique est concrètement présent, même si on découvre qu'il n'est pas rentable, il restera présent : le PIB ne va pas être impacté fortement par ce canal. Cependant, la création de biens et services (notamment lorsque ce sont des biens d'investissement sur-valorisés actuellement en Chine) sera évaluée à une nouvelle valeur, plus faible, d'où une réduction du PIB.
• Par ailleurs, l'épargne des chinois résulte d'un effort de travail phénoménal (des travailleurs ont accepté de migrer loin de leur domicile, de réaliser des heures de travail démesurées pour se constituer une épargne, d'une part une épargne de précaution d'autre part une épargne de rente qui devait leur permettre de retourner vivre plus paisiblement dans les zones rurales). Lorsqu'ils se rendront compte que les fruits des efforts passés leur auront été spoliés, les travailleurs cesseront nécessairement de travailler aussi durement. Le PIB sera donc impacté aussi par cette voie.
• Enfin, la désorganisation provoquée par la révision des croyances aura à court terme un effet 'demande ' (par la baisse de la consommation et de l'investissement) et un effet de ré-alocation (avec perte) du capital. En découlera : du chômage, du capital physique inoccupé et une destruction de  capital humain, lorsqu'il est spécifique à un type de production.

Même si on ne reviendra certainement par sur la formidable expansion de la production chinoise depuis 1990, il me semble raisonnable de prévoir une baisse du niveau du PIB de l'ordre de 10% par rapport à son niveau tendanciel (prolongement de la tendance actuelle sur le futur). Cela ne veut pas dire que le PIB baissera nécessairement d'une année sur l'autre : la baisse peut être étalée sur plusieurs années et donc se matérialiser par une moindre croissance. Que cet ajustement soit progressif constitue cependant un scénario plutôt optimiste.

Il demeure trois choses que nous ne sommes pas capables de prévoir :

1. la date de l'explosion de la bulle ;
2. la vitesse de l'explosion de la bulle ;
3. les conséquences qu'aura le mécontentement des épargnants : simples manifestations calmées par des cadeaux du gouvernement ? émeutes aboutissant à une révolution ? ou bien émeutes contenues par la violence étatique ?

Le paramètre clef pour déterminer les conséquences politiques est le comportement de l'armée. L'armée est constituée de soldats, qui ont dans leurs familles des salariés et épargnants qui vont être touchés par la crise. Si la population en vient à croire que leur gouvernement l'a trahie, les soldats penseront pareil. Or les autorités chinoises n'ont plus la capacité de maintenir leur contrôle sur l'armée par la terreur, comme c'est le cas en Corée du nord stalinienne. On peut donc penser que l'armée suivra la population : le pouvoir ne pourra donc pas sortir indemne de cette future crise.


PS : je vous invite, concernant la politique monétaire, à écouter ou ré-écouter l'interview de Pascal Salin que j'ai linkée il y a un mois et demi.